当年参与了好多STO的东西 借着这个机会想来聊聊 不去评价Mystonks本身有没有问题，但代币化证券目前的困境，本质是业务需求先行，监管滞后多年，造成的错配所导致。 从 2018 年证券型代币（STO）概念被提出，到今天已经过去了差不多 7年，美国虽然有一套可参考的操作流程，但它既不是为代币化场景量身设计的，也相当陈旧，而且完全是针对美国市场的。 但问题在于：大部分对代币化证券的需求，其实来自非美市场，如果你非要用美国这套最高标准来跑，往往会直接把业务做死，但现实是，很多项目为了背书与合规性，不得不参考这套流程去设计产品架构。 6 当年的故事就是一个活生生的血例：tZERO合规走到了极致，但流动性直接被掐死。2020 年 DeFi 新叙事和财富效应一来，这个赛道直接被硬生生证伪。 而今天，市场需求再次涌起，但因为监管流程没有任何变化，所以想做的人依旧会陷入同样的怪圈： - 发行 - 托管/清算 - 成交/撮合交易 - 流转/转账过户 1、发行 监管一般认为，代币化的股票即便是 1:1 映射，也不等同于原股票本身的法律权益，因此会被视为新发行证券。 在美国市场，新发证券要么走 S-1 注册公开上市，那就要接受其高成本和繁琐，要么退而求其次，寻求 Reg D 私募豁免 或 Reg A+ 小额公开发行这两种方式。 - Reg D 有限售期（6 个月至 1 年） 仅限合格投资者 - Reg A 每年额度有限（7500 万美元） 审批成本高 显然这两种方式都是非常蛋疼的，tZERO 当年死在 Reg D 模式：用户买了不能立刻卖，还得满足合格投资人资格，等到解锁的时候热度已经没了。 当然理论上还有一条路：Reg S 纯面向海外市场，豁免SEC监管，当年FTX其实就是用的这一套，不过人家是中心化交易所啊，有KYC的，但今天的代币化股票，可是要去纯链上的，你怎么百分之百确保没有美国用户？ 2、撮合/成交 如果你只是代买股票，正常交易时间通过纳斯达克、纽交所下单，那么只需要券商Broker-Dealer 牌照就够了。甚至如果你只是为海外市场用户提供服务，那么只需要找一个美国本土券商去合作，把单子带过去就行。 但问题在于，代币化股票天然 24/7 可流转，可交易，一旦你的代币化股票在闭市阶段撮合，实际就进入了“独立二级市场”的监管定义，在美国的话，需要注册成为全国性交易所或至少是 ATS（另类交易系统）。 全国性交易所的门槛极高，所以绝大数项目正常都会选择 ATS，但这也是一条成本高、审批慢的路。 3、托管/清算 传统股票托管在券商Broker-Dealer 名下，通过 DTC 完成清算结算，整个过程在受监管的封闭系统内运行。 对于代币化股票来说，理论上，其股票底层，正常仍旧是通过券商托管，并经过DTC清结算。但股票代币和股票是分离的，代币存在于链上，虽然区块链相当于替代了DTC的清结算功能，但托管这块是不是也需要额外方案？要持有银行类的托管牌照？而如果是的话，又是一块成本。 4、流转/转账过户 传统股票过户在清算体系内完成，本身受规管，不需要额外支付或货币传输牌照。 但代币化股票链上可自由流转，如果涉及美国用户，就会触发联邦层面的 MSB（Money Services Business） 和各州的 MTL（Money Transmitter License） 要求。 同样是股票，到了链上就要多出一整套合规成本。 5、这也是最Tricky的地方 如果你把所有环节都按最高标准走一遍——Broker-Dealer + ATS + MSB + MTL，再严格用 Reg D 做发行，你基本上就是在复刻 tZERO。但这些本质上全是美国市场的监管要求，然而你大部分客户压根都不来自美国。 但你又没法像robinhood那样，因为只是代客成交，且买的是真实股票，所以只需要一个券商Broker-Dealer牌照就够了。除非你也愿意接受你的产品变成最简单的形态： - 纯用crypto代买，买真实股票 - 不面向美国用户 - 找一个美国本土券商合作 - 只支持股票交易时段 这样做合规风险自然最低，但商业上和富途、老虎这些产品也就没区别了，而且你在体验和价格上很难打赢他们。 6、真正的破局 从根子上解决问题，只有两条路： -SEC 对代币和原股票的权利关系作出界定 -美国公司在上市阶段也为代币化提交注册 这样一来，代币化股票就是已注册的公开证券，和非上链的股票平权，各种交易平台也能list了，有美国牌照的可以给美国用户提供服务，没美国牌照的就Block美国。平台方也只需要券商Broker-Dealer 牌照接入即可。 但此时交易和流动性必然主要会集中在纳斯达克、纽交所这类平台了，大部分参与方的价值捕获空间就很少，至少发行端肯定是赚不到啥了，只是在成交/撮合交易环节分一杯，给主流动性平台带带量，带带单子而已。